23 mayo, 2019

Informe de coyuntura y perspectivas económicas Nº 49
En la nueva edición de nuestro Informe de Coyuntura y Perspectivas Económicas: -Se quiebran las expectativas de piso -Nuevo esquema cambiario y financiero -Cómo evolucionará el empleo privado en el resto del año.
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1. Claves

  • Mes de cambios significativos en el régimen cambiario. La posibilidad de intervención directa por parte de la autoridad monetaria, viene siendo efectiva en la reducción de presiones devaluatorias.

  • Será importante monitorear de cerca los días de posibles tensiones, ante en escenarios internacionales de stress financiero o novedades disruptivas en la política interna, de cara al comienzo del nuevo ciclo electoral.

  • Asociado a la dinámica cambiaria, los resultados en materia de precios siguen siendo insatisfactorios. El número de abril, arrojó un aumento del 3,4% que, si bien fue menor al mes de marzo, sigue lejos de niveles aceptables.

  • De cara a los meses próximos, esperamos una trayectoria bajista de precios, aunque manteniendo un piso de inercia no menor al 2% hasta fines de 2019.

  • En este sentido, esta semana se conoció que el canal mayorista presentó un aumento del 4,6% para el mes de marzo, que acumula 72,6% en términos interanuales. Aún existe un componente reprimido por la devaluación 2018.

  • Sin convergencia en la trayectoria de precios, se posterga la recuperación de los salarios reales. Serán determinantes los mecanismos de ajuste de las rondas paritarias que se desarrollarán durante los próximos meses.

  • Con todo, en el último mes el riesgo país trepó 5,6%, los precios de los credit default swap se elevaron 10,5%, los bonos hard dolar llegaron a rendir hasta más del 15% y los ADR argentinos se desplomaron hasta un 6%.

  • El contraste entre el fuerte deterioro de los indicadores de vulnerabilidad respecto de la relativa “pax cambiaria”, hace pensar que puede existir una posición no arbitrada, además de cierto efecto de “alivio” del mercado, tras conocerse la composición de la fórmula de la principal fuerza opositora.

  • En relación a las variables reales de la economía, la situación no parece haberse estabilizado. En particular, en materia de empleo, se acumula una destrucción de 250.000 puestos de trabajo en un año, 157.000 del sector registrado privado de la economía.

  • De cara a lo que resta de año, nuestras proyecciones marcan una continuidad de la crisis laboral, cerrando 2019 en torno a los 8.420.000 puestos de trabajo privados. Este escenario implicaría una merma de 1,9% respecto a fines de 2018, y una caída de 1,2% en el acumulado de 4 años.

2. Se quebró la expectativa de piso del primer trimestre.

Luego de varias semanas de aumento de la divisa estadounidense, y de una extrema volatilidad en su cotización, el Gobierno logró desde comienzos del mes de mayo que uno de los precios más relevantes de nuestra economía se estabilice. Claro está que, para lograrlo, debió dejar atrás su idea de libre flotación y convencer al FMI de que, en contra de sus propias normas, permita a su máximo deudor usar el préstamo para calmar al inestable mercado cambiario. Estas nuevas reglas de juego, sumado al ingreso extraordinario proveniente del sector agroexportador en épocas de la coscxxzfecha gruesa, produjeron una calma cambiaria que hasta logro sortear con creces los tan esperados cierres de alianzas y listas electorales, periodos que históricamente fueron fuentes de incertidumbre e inestabilidad en los mercados.

Incidencia de la canasta básica (como % del salario mínimo, vital y móvil)

Fuente: Elaboración propia en base a INDEC.

En el mes de abril se efectivizó una batería de medidas para paliar la crisis, un “plan alivio” que tiene diferentes aristas que gravitan en pos de un único objetivo: frenar la caída en el consumo y gestar un clima de recuperación en el poder de compra de los salarios.

El plan de reactivación no fue implementado en un contexto aislado. Se trata de un marco de plena aceleración inflacionaria, signada por el incompleto traspaso a precios de la devaluación 2018, además de las subas en productos regulados del primer cuatrimestre del año. Esto es lo que más preocupa, dado que el centro del programa económico acordado con el FMI tiene que ver con la estabilización de los desequilibrios nominales.

Producto de la devaluación, los precios mayoristas siguen aumentando sustancialmente más que el índice minorista. Al cierre del primer trimestre, la brecha supera los 13 puntos porcentuales, a partir de un IPC que viaja al 54,7% y un IPIM que se mueve al 68%. Al mes de marzo la brecha entre el segmento de insumos mayoristas nacionales y el importado se posiciona en 11,7%, lo cual es indicativo de un traspaso incompleto de los efectos de la devaluación.

En el marco del plan de austeridad y la consecución del déficit cero, cada gasto fiscal excedente deberá ser compensado por una reducción de partidas o nuevo ingreso equivalente. En particular, en la batería de anuncios, el esfuerzo fiscal está vinculado con el tope de retenciones para Pymes exportadoras y la reducción de incrementos en servicios públicos. El esfuerzo fiscal del nuevo plan dependerá en gran medida de la evolución del tipo de cambio en los dos cuatrimestres restantes; a mayor desbarajuste cambiario, más sube el ticket del costo fiscal el programa de incentivos a la producción.

Estimación de costo fiscal del programa

(en millones de $ corriente)

Fuente: Elaboración propia en base a Ministerio de Hacienda.

En el corriente mes se conocieron los números de abril en lo concerniente a ingresos impositivos del sector público nacional. La variación de recursos recaudados para el cuarto mes del año trepó al 51,3%. Con una tasa de inflación del 3,4% para abril, se tiene una separación entre la recaudación y el IPC del orden de 5 puntos porcentuales, esto es, una caída real de 2,9% para dicho mes.

Si bien este último mes sigue registrando una recaudación en terreno negativo, se modera la baja respecto del primer trimestre del año, donde tanto enero (-7%), febrero (-7,2%) y marzo (-11,3%) mostraban una preocupante trayectoria de aceleración en la brecha entre precios y recursos fiscales.

Recaudación tributaria real (en % de variación interanual, a cada mes)

Fuente: Elaboración propia en base a AFIP e IPC-INDEC.

Robustecer las fuentes de ingresos es un punto central del programa macroeconómico para lo que resta de este año. La consecución del equilibrio1 fiscal primario es un objetivo que el Poder Ejecutivo no puede dejar de cumplir, en pos de mejorar la credibilidad del mercado sobre las perspectivas de corto y mediano plazo para la economía argentina.

En tal sentido, el Gobierno podrá apalancarse sobre las bondades del impuesto inflacionario para llegar a la meta fiscal, no sin antes aplacar las tensiones por el lado del gasto, en un contexto de inflación creciente. Al igual que en 2018, se espera una licuación significativa de las principales partidas del presupuesto, restando poder de fuego a la implementación de políticas públicas contracíclicas.

1. Dada la aplicación de los “ajustadores del gasto” pautados con el FMI, el resultado primario negativo puede cerrar hasta en 0,5% del PBI sin vulnerar el acuerdo.

3. Nuevo esquema financiero para calmar las aguas.

La tendencia depreciatoria que había mostrado el tipo de cambio desde fines de febrero, luego de un comienzo de año de cierta tranquilidad, alcanzó su pico máximo el día 25 de abril cuando la divisa cotizó a $45,63, marcando un nuevo record en el mercado. Si bien dicha cotización estaba todavía lejos del techo de no intervención, la extrema volatilidad mostrada por la divisa obligó a las autoridades del Banco Central a tomar cartas en el asunto.

Acuerdo mediante con el Fondo Monetario Internacional, la máxima entidad bancaria modificó una vez más su estrategia de control del tipo de cambio, permitiéndose esta vez intervenciones discrecionales en el mercado.

El esquema de libre flotación entre bandas de no intervención (primero ajustables y luego fijas), quedó atrás y a partir del 29 de abril se comenzó un nuevo esquema en el cuál el BCRA podrá intervenir vendiendo dólares aun cuando la cotización sea menor a $51,44 (límite superior de las ahora llamada “zona de referencia”) cuyo monto y frecuencia dependerá de la “dinámica del mercado”. En caso de que el tipo de cambio supere dicho umbral, el Banco Central tendrá la disponibilidad de incrementar el monto de sus ventas de US$150 millones a US$250 millones.

Evolución del tipo de cambio (en $/ U$S)

Fuente: Elaboración propia en base a datos del BCRA.

Esta nueva política, tira por tierra no solo la idea de no intervenir en el mercado de cambios que tanto pregona el Gobierno, sino que además rompe con los estatutos del FMI, los cuales le prohíben a los países deudores utilizar sus fondos para financiar la fuga de capitales.

Mirando hacia adelante, el principal riesgo asociado con este nuevo esquema es que se potencien las inconsistencias macroeconómicas en caso de que se logre moderar la suba del dólar pero sin poder bajar la inflación de forma sostenida. Las oportunidades de una nueva apuesta al carry trade no están exentos de riesgo, porque el Ejecutivo carece de liquidez permitida suficiente para frenar una corrida de proporciones. Es por esto que será crucial seguir la evolución de las reservas internacionales, de cara a los próximos meses.

Del desembolso de US$ 10.800 millones que realizó el FMI a comienzos de abril, ya se dilapidó entre fuga y pagos de deuda el 89,6% del mismo. Sumado a esto, el contexto político-electoral y los magros indicadores que se difunden en materia económica semana tras semana, no hacen más que encender las alarmas de una nueva corrida cambiaria, que haga disparar el dólar y acelere la pérdida de reservas.

Reservas internacionales (en millones de dólares)

Fuente: Elaboración propia en base a datos del BCRA.

Una de las consecuencias directas del deterioro financiero que se viene desarrollando en el último tiempo, es un desplome en el precio de los activos financieros argentinos; tanto los títulos de deuda como el capital accionario de las principales empresas de capital nacional. Lejos de un problema de tensiones propias de un determinado arreglo en la distribución del ingreso, hoy lo que se vivencia es una complejidad creciente, transversal a todos los sectores.

Rendimiento de bonos argentinos en dólares. (en % de TNA)

Fuente: Elaboración propia en base a datos del BCRA.

Para ilustrar, en el promedio del mes de mayo, tanto el Bonar 2020 como el 2024 ya pagan una rentabilidad del 14% en dólares, rendimientos que no se consiguen en ningún país de la región y no hacen más que retroalimentar la sensación de pánico de los inversionistas minoristas.

Otra daño colateral de la situación actual es el relativo a la descapitalización del capital privado. El valor patrimonial de las principales firmas que operan y cotizan en la argentina se viene reduciendo en dólares y ya volvió a niveles de inicios de 2015. Se trata de un fenómeno a seguir de cerca desde el punto de vista empresario, ya que pueden comenzar a gestarse un proceso de extranjerización del capital productivo argentino, dada la existencia de “precios de oportunidad” en compañías de gran porte y prestigio.

Merval en dólares. (en número índice, ajustado por tipo de cambio)

Fuente: Elaboración propia en base a datos del BCRA.

La vuelta después de nueve años a la categoría de “país emergente”, es una de las cartas que maneja el gobierno en materia de financiamiento. Esta recategorización implica que las acciones de ocho empresas argentinas (Banco Macro, BBVA Banco Francés, Globant, Grupo Financiero Galicia, Pampa Energía, Telecom, Transportadora de Gas del Sur e YPF) pasarán a formar parte del panel general que integra el mercado de emergentes.

Con esto, el gobierno espera, además de generar una mayor confianza y credibilidad en los mercados internacionales, que se traduzca en mayor inversión productiva y en puestos de empleo.

4. La recesión pasa factura sobre el empleo privado.

La crisis económica continúa golpeando sobre los ingresos de las familias, en especial, sobre los segmentos de ingresos más bajos con baja penetración en el empleo con protección formal y acceso a los beneficios de la ley de contratos laborales.

La retracción en la actividad interna es el principal motivo de la expulsión de mano de obra del circuito productivo. En los últimos 12 meses se destruyeron casi 160 mil empleos registrados de asalariados del sector privado, siendo la industria el sector más afectado. Asimismo, la recesión económica también afecta a los sectores con empleos en situación de precariedad. Es así que más de 100 mil monotributistas dejaron de hacer su aporte mensual en el último año y pierden el acceso a cobertura de salud y previsional. En total, más de 250 mil empleos se destruyeron en apenas un año, sumando sector privado y monotributistas.

Empleo asalariado en el sector privado
(en miles de puestos de trabajo)

Fuente: Elaboración propia en base a datos del BCRA.

El único canal de contención del empleo registrado son los asalariados de casas particulares, que crecieron en 17 mil en el periodo, lo cual explica a todas luces que el mercado de trabajo argentino se desplaza hacia empleos de menor cualificación y, por lo tanto, de menor remuneración promedio, como forma de contener los ingresos hogareños.

Asalariados de casas particulares
(en miles de puestos de trabajo)

Fuente: Elaboración propia en base a datos del BCRA.

Por otro lado, si el pasado reciente muestra una situación de franco deterioro, los meses venideros no se caracterizan por presentar un panorama mucho más alentador. Las incorporaciones de nuevo personal por parte de las empresas se posiciona en el nivel más bajo en la última década, según la Encuesta de Indicadores Laborales (EIL-INDEC), incluso en diciembre mostró un nivel menor al de la crisis financiera internacional de 2008/2009.

Tasa de entrada al empleo registrado
(nuevas altas como % de la dotación total de personal)

Fuente: Elaboración propia en base a datos de EIL-SGTyE.

Al mismo tiempo, un 7,8% de las empresas relevadas aseguraron en este primer trimestre que tienen pensado reducir su planta de personal en los próximos meses, mientras que apenas un 6,9% de las mismas tienen planeado incrementar sus contrataciones. De la misma forma, esta diferencia entre empresas que planean reducir su dotación de personal y aquellas que esperan aumentarla es la más alta de la serie (desde 2006).

Empresas que proyectan en despedir personal
(como % del total)

Fuente: Elaboración propia en base a datos de EIL-SGTyE.

La crisis del empleo y de la actividad económica en general está explicada en gran parte por la caída de la demanda doméstica explicada, en gran parte por ingresos hogareños con menor holgura en relación a los gastos básicos. Así, las familias ven en la necesidad de destinar un menor nivel de gasto a otros bienes no tan esenciales como estos como forma de asegurar un nivel de subsistencia mínimo. La caída en los indicadores de las ventas de empresas pymes, supermercados, autoservicios mayoristas y shoppings es un claro ejemplo de ello ya que llevan varios meses con caídas interanuales. Si, además, se consideran las altas de interés promovidas por el Banco Central con el fin de frenar el riesgo de corrida cambiaria hasta las elecciones, el esquema no hace más que profundizar la tendencia hasta aquí mostrada.

A modo de ilustración estilizada de la trayectoria más probable para la dinámica laboral, proyectamos la evolución del empleo privado1 para los tres trimestres restantes. Como insumo para la estimación, contemplamos:
• La hipótesis de crecimiento del PBI, según FMI.
• La hipótesis inflacionaria, cambiaria y de tasa de interés del REM, en tanto determinantes de la inversión.
• Una hipótesis sobre los resultados de paritarias promedio, en función a los primeros convenios colectivos refrendados, y estimaciones propias.

Los números proyectados marcan un escenario de 8.420.000 puestos de trabajo en el sector privado para fines de este año. Esto implica una reducción de 1,9% en relación al año previo, y del 1,2% en el acumulado de cuatro años.

Así, nuestro escenario base marca que la actual administración va a cerrar el período de cuatro años de gestión con menos empleo privado que el existe a fines del año 2015. Claro que esta estimación depende crucialmente de la hipótesis de recesión consolidada 2019, a tono con la estimación del FMI, tanto como la proyección de inflación, tipo de cambio y tasa de interés vigentes a la fecha en el relevamiento de expectativas de mercado. En caso de que se modifique positivamente la trayectoria de estas variables en los próximos meses, el empleo privado podría trepar hasta los 8.630.000 puestos de trabajo, esto es, 0,5% más que a fines de 2018 y 1,3% por encima de fines de 2015.

2. El mismo, incluye no solo los asalariados privados, sino también autónomos, monotributistas independientes y asalariados de casas particulares.

Evolución del empleo privado
En millones

Fuente: Elaboración propia en base a REM, FMI, SGTyE, BCRA y estimaciones propias.

En cualquier caso, todos los escenarios verifican una caída en el empleo privado, una vez ajustado por crecimiento poblacional. Producto de la consolidación de tres años de retracción económica en los últimos cuatro, las mejores condiciones para la inversión, seguridad jurídica y clima de mercado no han sido suficientes para compensar el efecto negativo de la caída de la demanda y consecuente adecuación de los planes productivos de inversión.